炒股就看金麒麟分析师研报，权威，专业，及时，全面，助您挖掘潜力主题机会！
来源： 野马财经
从股权比例到业务合作，石头科技正在与小米多方位脱钩，甚至在商业层面，昔日亲密的伙伴，成为了重要竞争对手。
脱离小米羽翼，走上独立之路，打造自主品牌的石头科技，成功将更多利润留在了手中，却也接连遇到了销售费用率攀升、股价短期承压等一系列状况，同时需要面对日渐临近的行业天花板。
取舍之间，未来的“扫地茅”，会走向何方？
作者 | 缪凌云
编辑丨高岩
来源 | 野马财经
这是野马财经的第2999篇原创
本文约3678字，阅读时长约8分钟
“小米系”大撤退
两年套现或超40亿元
春节前，有“扫地茅”之称的扫地机器人龙头公司石头科技（688169.SH），股东再抛减持计划。
根据相关公告，因自身资金需求，未来半年内，顺为资本旗下平台拟减持不超过6%股份，天津金米投资拟减持不超过2%股份。
其中，金米投资由小米集团投资设立，实际控制人为雷军，雷军同时是顺为资本的创始合伙人及董事长。按照石头科技目前280亿元左右的市值，此番拟减持股份价值约22亿元。
这并不是“小米系”第一次减持。早在2021年3月，顺为与金米便已经分别减持0.75%、2%股份，合计套现21.99亿元。彼时，石头科技的股价尚在1000元/股左右，减持价格最高甚至达到1344.01元/股（后复权）。
2022年6月，顺为再度减持0.09%，套现0.55亿元，如果算上这次，两年多时间，“小米系”在石头科技套现金额有望超40亿元。
减持完成后，顺为所持石头科技股份将从上市之初的9.64%，降低至2.73%；金米投资将从8.89%，降低至4.86%，双双来到5%以下。
图源：截自石头科技《招股说明书》
而根据《招股说明书》，金米投资在2015年3月出资1314万元成为石头科技股东，顺为则在2016年4月、2019年3月两次增资，分别投入1089.85万元、980.59万美元（按当时汇率，约6570万元人民币）
选择减持石头科技的不止“小米系”。
例如此次同步减持的，还有自然人丁迪，拟以集中竞价、大宗方式减持不超过1.5%股份。早在2021年3月及201年8月，其便已进行过两次减持。
此外，在IPO解禁期过后，作为石头科技投资者的启明、高榕，董监高吴震、万云鹏、张志淳，员工持股平台天津石头时代（原北京石头时代）均有减持动作，合计套现约54亿元。
算上“小米系”，各类股东在石头科技提款金额已经超过85亿元，且还在继续。
图源：截自东方财富网
值得一提的是，并非所有投资机构都赚得盆满钵满。2021年5月，天津石头时代及丁迪、吴震等人曾以1111元/股的价格，将所持1.56%石头科技股份询价转让给了南方基金、景林资产、永赢基金、长江养老保险、凌顶投资、国泰君安、Barclays Bank PLC（巴莱克银行）等13家公募、私募、保险机构，限售期半年。
股份转让时，石头科技股价尚在高点，最高一度触及1496.99元/股（后复权），而后边一路震荡下跌，2021年12月之后，未再超过千元。
关联交易额骤减
伙伴变成竞争对手
除了股权，“小米系”与石头科技关系的弱化，还体现在业务合作层面。
石头科技前身为北京石头世纪科技有限公司，成立于2014年7月，主营业务为智能清洁机器人的设计、研发、生产、销售，其中生产环节以委托加工方式实现。
成立前几年，石头科技的业务与小米呈现高度绑定状态。双方采取ODM合作模式，前者为后者提供“米家智能扫地机器人”、“米家手持无线吸尘器”等定制产品及相关备件。细节上，石头科技负责定制产品的整体开发、生产和供货，按照小米的订单需求组织代工厂商进行生产，并委托第三方物流公司送至小米指定仓库，完成产品交付。产品的销售则由小米完成。
《招股书》显示，2016年，石头科技来自小米的销售收入为1.83亿元，占当期主营业务收入比重达100%。2018年、2019年，小米分别为公司贡献了15.29亿元、14.41亿元销售收入，但占比分别为50.17%、34.27%，销售环节独立性逐步增强。
2020年，小米为石头科技提供的销售收入进一步下滑至4.23亿元，2021年更是仅剩 0.73亿元，2022年上半年，则为0.12亿元。
该数据大幅下滑一个很重要的背景，在于双方从合作伙伴，变为了竞争对手。
2017年9月和2018年3月，在为小米供货的同时，石头科技便相继推出自有品牌“石头智能扫地机器人”、“小瓦智能扫地机器人”。可以清楚地看到，这两关产品与“米家智能扫地机器人”应用场景相同。
推出之际，石头科技亦明确指出，公司自有品牌产品与小米“米家”品牌产品存在一定程度的竞争关系。到2021年，石头科技自有品牌收入57.66亿元，占总营收比重为98.80%。
2022年1至11月，石头科技市占率达到21.4%，仅次于科沃斯的40%，小米则以15.1%位列第三。
业务上与小米“脱钩”带来的甜头是明确的。贴牌模式下，石头科技为小米供货的产品毛利率较低，2016年至2019年上半年，分别为18.99%、18.75%、14.99%、13.91%，相比之下，另一家扫地机器人龙头企业科沃斯，毛利率常年保持在50%左右。
图源：截自国联证券相关研报
而随着自主品牌产品占比的上升，石头科技整体毛利率得以快速攀升，2019年已达到36.12%，2020年、2021年、2022年上半年则分别为49.99%、48.11%、48.2%，与科沃斯基本相同。
不过，随之而来的也有挑战。
上文提及，根据双方协议，“米家”相关产品销售环节由小米自己负责，但在自有品牌的推广上，石头科技需要自己上阵，斥资推广宣传、搭建销售渠道。其销售费用从2016年的154.2万元一路上升至2021年的9.38亿元，销售费用率从0.84%上升至16.08%。
2022年前三季度，石头科技销售费用同比继续增长73.95%，至7.88亿元，销售费用率达到17.95%。报告期内，公司实现营业收入43.92亿元，同比增长14.78%，增速低于销售费用增速。
更加重要的是，费用的上升会直接对净利润产生影响。2022年前三季度，石头科技扣非净利润同比小幅下滑3.93%，主要原因之一正是“为进一步拓展海内外市场，增加广告及市场推广投入，导致销售费用上升”。
华西证券分析称，当前扫地机行业竞争加剧，石头科技销售费用率将维持较高水平，预计22-24年分别为18%、18.5%、18.5%。
图源：截自石头科技2022年半年报
不仅于此，根据《招股书》信息，小米旗下“有品”商城，是石头科技自有品牌的代销渠道之一，2018年，公司自有品牌在小米相关渠道销售额一度达到1.69亿元，但到了2022年上半年，石头科技向“小米有品科技有限公司（下称“小米有品”）”销售商品及接受小米有品代销服务合计金额仅为0.095亿元。
行业面临阶段性天花板
大厂纷纷下场分羹
走上独立之路的石头科技，需要面临的挑战不止于销售费用的上升。
奥维云网数据显示，2022年上半年，我国扫地机器人零售额57.3亿元，同比增长9%，但这主要是因为产品提价及高端产品销售占比提高所致，若从销售量来看，同比下滑28.3%，至201万台。
图源：截自国联证券相关研报
另据国际市场研究机构IDC公布的2022年中国智能家居市场情况，扫地机器人的出货量预计同比下降23.8%，国联证券及国家统计局数据显示，2020年、2021年、2022年，我国扫地机器人销售量分别为654万台、579万台、521万台，已经连续两年出现下滑。
行业问题同样在石头科技上显现出来。
从单季度来看，2022年第三季度，石头科技实现营业收入14.69亿元同比下降0.65%，已然出现下滑，扣非净利润亦下滑15.29%，至2.7亿元。对比发行，科沃斯同期营收为33.02亿元，同比保持了14.44%的增长，扣非净利润为2.65亿元，下降33.71%。
并且，过去几年扫地机器人行业的火热，吸引了美的、海尔、格力等传统家电巨头入场。如在2022年2月，格力推出首款扫地机器人——捕尘者U1系列，使用U盾形结构，以更好贴合墙角；海尔于2022年下半年推出全能扫拖机器人H11，配置7项全能自动基站，主打全程免维护，真正做到解放用户双手；美的近期展示的W11，同样走的是“真正自动清洁”、“高度可靠智能化”路线。
2022年11月，同为扫地机器人新锐企业的云鲸，还获得了腾讯的投资，估值超100亿元。
与石头科技加速脱钩后，小米扫地机器人等产品也寻找了新的合作方，如深圳市杉川机器人有限公司（下称“杉川机器人”）和追觅科技（苏州）有限公司（下称“追觅科技”）。其中，杉川机器人股东名单中有海尔机器人；“小米系”顺为资本，以及昆仑万维（300418.SZ）、碧桂园（2007.HK）、泰康保险、达晨创投等众多知名企业、机构旗下平台投资了追觅科技。
日趋激烈的竞争局面下，价格战已经出现。据《中国经营报》文章，2022年8月开始，科沃斯、云鲸科技、石头科技等头部扫地机器人品牌开始打起了价格战，最高有近700元的单品价格下调。石头科技半年报提及，随着智能扫地机器人 相关技术的进步以及市场竞争的加剧，公司现有产品存在降价的可能。
国联证券亦分析称，扫地机器人行业未来想要实现增量，产品创新满足清洁需求、价格下行扩大受众范围缺一不可。且随着扫地机行业产品差异性逐渐减弱，未来可能出现价格战等恶性竞争情况，公司将陷入被迫压低利润以跟随行业降价趋势的窘境。
图源：截自国联证券相关研报
当然，国联证券研报同样强调，2020年我国扫地机器人的家庭渗透率仅为4.5%，美国则为14.5%，对比北美、日本等地区95%以上的吸尘器渗透率，均处于较低水平，未来仍有很大提升空间。其认为，在研发能力、轻资产模式和海外先发优势等核心竞争力加持下，石头科技未来成长空间广阔。